杀疯了，大模型第一股花落谁家？

文 | 节点财经，作者 | 王纯浩

站在2025年的尾声回望，中国人工智能领域正在经历一场范式转移。

如果说2023年是“百模大战”的草莽爆发期，2024年是技术路线的分化期，那么2025年无疑已进入了最为残酷也最为关键的“资本兑现期”。

随着生成式AI技术的祛魅与商业化落地的迫切需求，原本喧嚣的市场迅速冷却并固化。三只“独角兽”——智谱AI、MiniMax、月之暗面杀出重围，构成了中国大模型赛道的第一梯队，并集体向港交所发起了最后的冲刺。

《节点财经》认为，这不仅是三家公司的竞速，更是两种商业模式、两种技术信仰以及两大互联网巨头资本意志的终极博弈。

MiniMax 正凭借其在海外市场的强劲变现能力和独特的产品矩阵，成为冲击IPO的最强黑马，目标直指2026年1月。智谱AI 作为“清华系”的国家队代表，虽放弃了科创板但迅速转向港股，试图以基础设施的姿态确立估值锚点 。而月之暗面，尽管凭借Kimi拿下了长文本领域的用户心智，却在算力成本与商业化的夹缝中艰难平衡，IPO时间表相对靠后。

与此同时，一级市场的融资窗口正在关闭，投资人不再为单纯的“参数规模”买单，转而要求看到清晰的“单位经济模型”。IPO不仅是融资渠道，更是这些独角兽在下一轮洗牌中生存的“免死金牌”。

01 三强争霸，各自表现如何？

在三家竞逐者中，MiniMax是最为特殊，也最有可能率先撞线的选手。

这家总部位于上海的公司，由前商汤科技副总裁闫俊杰创立。与其竞争对手浓厚的学院派气息不同，MiniMax从诞生的第一天起，就流淌着极强的商业变现血液。

MiniMax的股东名单星光熠熠，包括阿里巴巴、腾讯、红杉中国等。消息人士透露，公司计划最早于 2026年1月 登陆港交所，拟募资数亿美元。作为目前营收规模最大、商业模式最清晰的标的，MiniMax被投行视为最容易被二级市场理解和接受的“第一股”。

MiniMax的核心资产并非某个底层的千亿参数模型，而是一款名为Talkie的C端应用。这款应用避开了ChatGPT式的“生产力工具”红海，切入了“AI伴侣”这一蓝海市场。

据彭博社报道，MiniMax在2024年的预期营收高达 7000万美元，其中绝大部分贡献来自于Talkie。这一数字在普遍缺乏造血能力的中国AI初创圈中堪称鹤立鸡群。

更为关键的是，MiniMax 70%的收入来自海外市场，尤其是美国。Talkie在美国青少年群体中极受欢迎，长期占据应用商店榜单前列，其用户粘性和付费意愿远超国内同类产品。通过引入“抽卡”等游戏化付费机制，MiniMax成功地将AI算力转化为了高毛利的虚拟商品，而非廉价的API调用。

如果说Talkie解决了“生存”问题，那么海螺视频则承载了MiniMax的发展野心。2024年下半年，MiniMax发布了视频生成模型海螺AI，直接对标OpenAI的Sora和快手的可灵。

《节点财经》分析，视频生成被认为是继文本之后的下一个爆发点，也是算力消耗最大、技术门槛最高的领域。海螺AI在发布后迅速登顶全球视频生成产品榜单，这证明了MiniMax不仅懂产品，在底层技术上也具备与巨头扳手腕的实力。

如果MiniMax是灵动的“游骑兵”，智谱AI 则是稳重的“重装甲兵团”。源自清华大学计算机系知识工程实验室的纯正血统，使其在中国大模型版图中占据了不可替代的生态位。

智谱AI的战略核心是构建类似“Wintel”联盟的底层生态。通过开源中小参数模型，智谱迅速占领了开发者的心智，随后引导企业用户迁移至性能更强的闭源商用模型。

根据Tech in Asia及相关报道，智谱AI在2024年的总营收预计达到 4200万美元，其中来自AI开发工具的年度经常性收入已突破 1400万美元。这意味着智谱已经初步跑通了SaaS模式。

智谱最大的护城河在于其B2G和B2B业务。在数据安全成为国家战略的背景下，智谱凭借“自主可控”的标签，拿下了大量政府和国企的私有化部署订单，也使其收入具有极高的确定性和抗周期性。

智谱AI曾是科创板呼声最高的AI企业。然而，2025年中期，公司战略发生急转，决定改道香港。《节点财经》认为，这一决策反映了管理层的务实，科创板对盈利和研发资本化的要求过于刚性，不适合当前仍需巨额投入的智谱。香港市场的灵活性，以及其作为国际资本桥头堡的地位，更符合智谱“立足中国，辐射一带一路”的全球化战略。

月之暗面这家由90后天才少年杨植麟创立的公司，是三家中最为年轻，也最具硅谷气质的企业。它承载了中国技术圈对于AGI（通用人工智能）的终极幻想。

月之暗面凭借Kimi智能助手一战成名。Kimi率先支持20万字乃至200万字的超长上下文输入，精准击中了知识工作者处理财报、法律文书和学术论文的痛点。

截至2025年三季度，Kimi的月活跃用户约为900万，虽然在绝对数量上落后于字节跳动的豆包，但在用户时长和留存率等核心指标上表现优异。其用户画像多为高知群体，潜在商业价值巨大。

然而，长文本处理带来了高昂的推理成本。处理200万字的上下文需要消耗巨大的显存和算力。在当前C端用户习惯免费使用的环境下，Kimi面临着“用得越多，亏得越多”的窘境。

月之暗面尝试了“打赏”模式，并推出了企业级API 。但相比MiniMax的游戏化收入和智谱的B端合同，Kimi的造血能力仍显薄弱。这直接导致了其IPO时间表的延后——计划在 2026年下半年，这显然是为了给优化单位经济模型留出更多时间。

02 阿里与腾讯的“双重下注”

在这场IPO赛跑的背后，站着两个巨大的身影——阿里巴巴和腾讯。

深入分析三家公司的股权结构，就会发现阿里和腾讯几乎同时投资了这三家公司。

不同于美国科技巨头壁垒分明的阵营（微软绑定OpenAI，亚马逊绑定Anthropic），中国的阿里和腾讯采取了“霰弹枪”式的全赛道覆盖策略。

阿里巴巴在蔡崇信和吴泳铭的领导下，将AI确立为核心战略。通过投资，阿里不仅获得了财务回报，更重要的是为其云计算业务锁定了未来的算力需求。阿里领投了月之暗面最新的10亿美元融资，这被视为该战略的典型案例。

腾讯的策略则更加注重应用层的连接。作为社交霸主，腾讯不希望错过下一个微信，投资MiniMax和月之暗面，是腾讯在自身混元大模型之外的双重保险。

《节点财经》认为，大模型可能颠覆现有的互联网入口，包括搜索、电商与社交。既然无法确定谁是最后的赢家，最稳妥的办法就是买下整条赛道。这意味着，无论MiniMax、智谱还是月之暗面谁先上市，阿里和腾讯几乎都是背后的赢家。

03 决战商业化，应用层的爆发

2025年5月，字节跳动发布豆包大模型，以“厘”为单位定价，瞬间引爆了市场。智谱迅速将GLM-4.5 Lite降价至0.11美元/百万token。

巨头意在清场，对于没有云厂商背景的独立创业公司，这是一场不对称战争。巨头可以亏损卖模型，靠云服务赚钱；创业公司卖模型亏损就是失血。

这也让MiniMax和月之暗面必须往上层走，做超级应用。因为在应用层，用户通过广告或订阅付费，对底层Token成本不敏感。

2025年下半年，市场格局逐渐清晰。

在底层，阿里（通义）、腾讯（混元）、百度（文心）、字节（豆包）和智谱（GLM）瓜分了通用大模型市场。

在应用层，MiniMax（Talkie）和月之暗面试图成为AI时代的“抖音”和“微信”。数据表明，Talkie的用户时长已经超过了许多传统社交软件，这证明了AI Native应用具备颠覆旧秩序的潜力。

另一方面，面对“过卷”的国内市场，出海不是选择，而成为了必须。

MiniMax的Talkie的成功证明了中国团队在ToC产品上的降维打击能力。凭借其亮眼的财务数据和清晰的商业模式，极大概率将在2026年1月率先敲钟，成为中国大模型第一股。这也将极大提振行业信心，并为后续的智谱和月之暗面定下一个较高的估值基准。

然而《节点财经》认为，上市只是开始，在公开市场的聚光灯下，每一分钱的研发投入都需要转化为营收。对于这群年轻的创业者来说，真正的考验才刚刚开始。他们不仅要面对技术的迭代，还要面对华尔街和中环投资人的冷酷审视。

中国AI的黄金时代，在资本的加持下，正在加速到来。