段永平的投资智慧 大道谈投资8 护城河是商业模式最重要的部分

01.【引用】巴菲特 31 年股东信精华（2012-02-17）

一家真正伟大的公司必须有一条坚固持久的“护城河 ”来保护它的高投资回

报。但资本主义的“动力学 ”决定了竞争对手会不断进攻那些高回报的商业“城 堡 ”。因此， 一道难以逾越的屏障， 例如成为低成本提供者， 像汽车保险公司盖 可（GEICO），好事多超市（COSTCO）或持拥有像可口可乐、吉列、美国运通这 样享誉世界的强大品牌， 才是企业获得持续成功来的根本。商业史充斥着“罗马 烟火筒 ”般光彩炫目的公司， 它们所谓的“长沟深堑 ”最终被证明只是幻觉， 很 快就被对手跨越。（2007）

我们对“持续性 ”的评判标准，使我们排除了许多处在发展迅速且变化不断行 业里的公司。虽然资本主义的“创造性破坏 ”对于社会发展很有利， 但它排除了 投资的确定性。 一道需要不断重复开挖的护城河，最后根本就等于没有护城河。 （2007）

02. 网友： “护城河 ”是一种隐喻， 指的是公司拥有的， 会让它的竞争对手日子 难过的竞争优势。 (2007)

段永平：想想苹果的产品。（2012-02-17）

03. 引用转载：笑评李剑投资语录

首先考虑公司有没有独一无二的竞争优势。这个“独一无二 ”极其重要， 你会一 下子就把优势公司和一般公司筛选出来。

段永平：护城河理论很重要。（2011-12-13）

04. 网友：您认为一个公司有护城河重要吗？您认为卓越的管理层重要还是护城 河重要。

段永平：这就像打仗一样， 是能打仗的军队重要还是好的战壕重要一样。没有好 的防护，再好的军队也不经打。光有战壕显然也是不行的。（2010-04-14）

05. 网友： 巴老说的生意模式最重要让您想了好几年那肯定很难的吧。是不是可 以简单地说，就是巴老上次和赵丹阳吃饭时说的：买股票就是买垄断？

段永平：我没听到老巴讲这句话，但听起来觉得还是护城河的说法好点。 （2012-06-26）

06. 网友： 我看到林园的一个访谈中说到:"巴菲特走的时候特别和赵丹阳说， 投 资没有什么，就是垄断。 "您当年也在场，巴老当年有这样说吗？

段永平：没注意。但投资确实就是买的未来的现金流（折现），未来现金流（折 现）最大的保障就是“商业模式 ”，商业模式里最强的就是垄断，或者叫“护 城河 ”。 （2012-03-30）

网友：段总:生意模式是不是可以理解成垄断

段永平：垄断可以理解为好的生意模式。（2013-10-08）

网友 X：如何理解垄断性优势呢？或者讲， 如何能形成强大的垄断优势！ 有人讲 选行业很重要！ 反过来看， 几乎每个行业都有强者！ 那最核心最关键的因素是什 么呢？

段永平： 到目前为止还没学会如何形成强大的垄断优势。我觉得能形成长期垄断 优势的企业是非常罕见的， 国家垄断不算在内。老巴讲的护城河实际上指的是某 种形式的垄断， 往往是由生意模式决定的。当然， 拥有一个好的生意模式需要有 好的企业文化等等，不然很快就会搞得像雅虎一样。（2011-12-17）

07. 网友：生意模式就是护城河。

段永平：护城河应该是生意模式的一部分。没有护城河的生意模式不是好的生 意模式，但有护城河的生意未必就一定是好的生意模式。 （2012-06-24）

08. 网友： 请教， 巴菲特讲的“一生追求消费垄断企业。 ”和“必须是消费垄断 企业。 ”该如何理解？ “垄断 ”企业指的是有垄断潜力的还是指已经垄断了

的？段大哥是如何理解这句话的？

段永平：垄断指的是“护城河 ”，不是“海关 ”。（2010-05-28）

09. 网友： 我对意识形态的理解是， 腾讯对用户群的把握能力， 或者说现有用户 群的忠诚程度，不知道是否贴切。

段永平：所谓客户忠诚度实际上是客户信任度（了解度）， 这个是护城河里很 重要的一部分。（2010-05-28）

10. 网友： 昨天 youku 上看了林园的讲座， 觉得他真的是一个很有价值投资精髓 的人， 他的一个关点多少解释了我的疑惑。他说他买的公司都是不降价的， 茅台、 五粮液、高速公路， 不会因为市道不好就要参与竞争降价， 不存在， 所以能赚多 少一调研就出来了。

段永平：能涨价的东西就表示他有“护城河 ”，能体会出这点来还是很有天赋 的。 （2010-05-28）

网友 A：有同感，他特别强调定价权，现金流，盈利能力。

段永平：定价权就是“护城河 ”吧？（2010-05-18）

11. 网友： “股神”巴菲特在评估一家公司时最看重哪个因素？答案是企业的定 价能力。

根据美国金融危机调查委员会上周五发布的谈话录影带， 巴菲特指出， 其在评估 一家企业时主要看重企业提高产品价格的能力， 有些时候他根本不关心这家公司 到底由什么人管理。

巴菲特表示， 如果一家企业有能力提价而业务又不会流向竞争对手， 这一定是很 好的企业。据悉， 巴菲特曾收购过铁路、燃气、电网等诸多公用类企业， 这些企 业的定价能力源自其客户几乎找不到其他选择。 巴菲特还增持了可口可乐和卡 夫食品等公司的股份，这些公司依靠良好的品牌形象和口碑来吸引并留住客户。

引用：Notes from meeting with Warren Buffett（2010-04-13）

- 我对具体业务完全不懂。在工厂车间里我找个男厕都费劲。我只要知道两样： 在竞争中的护城河有多宽？还能涨价吗？

段永平： 定价能力和护城河其实是一回事。老巴说相对于管理能力他更看重定价 能力，其实建立强的定价能力需要的时间非常长， 没有好的管理能力根本做不到。 所以他说的不矛盾。（2011-02-22 ）

网友： “没有定价权的企业很难成为伟大的企业”，完全赞同！ 不过，1.定价权 不等于降价还是不降价的形式； 2.光会提价是没有用的， （不说“光有定价权是 没用的”吧。）还要看市场的情况（定价权也可以理解为包含了市场情况吧）， 不能滥用所谓的定价权（提价）。

段永平：呵呵，那你觉得劳力士生产多一点会多赚钱？赶紧看看芒格的书。 （2010-05-30 ）

【引用】芒格主义（2012-06-26）

(111)”There are actually businesses，that you will find a few times in a lifetime，where any manager could raise the return enormously just by raising prices—and yet they haven’tdone it. So they have huge untapped pricingpower that they’renotusing. That is theultimate no-brainer. … Disney found that it could raise those prices a lot and the attendance stayed right up.？ So a lot of the great record of Eisner and Wells … came from just raising prices at Disneyland and Disney World and through videocassette sales of classic animated movies…At Berkshire Hathaway， Warren and I raised the prices of See’s Candy a little faster than others might have. And，of course，we invested in Coca-Cola—which had some untapped pricing power. And it also had brilliant management. So a

GoizuetaandKeoughcoulddomuchmore thanraiseprices. Itwasperfect. ”

（在成长股票模式中， 有这样一个子模式： 在你们的一生当中， 你们能够找到少 数几家企业， 它们的管理者仅通过提高价格就能极大地提升利润——然而他们 还没有这么做。所以他们拥有尚未利用的提价能力。人们不用动脑筋也知道这 是好股票。迪士尼就是这样的。带你们的孙子去迪士尼乐园玩是非常独特的体验。 你们不会经常去。全国有许许多多的人口。迪士尼发现它可以把门票的价格提高 很多，而游客的人数依然会稳定增长。

所以迪士尼公司的伟大业绩固然是因为艾斯纳和威尔斯极其出色， 但也应该归功 于迪士尼乐园和迪士尼世界的提价能力，以及其经典动画电影的录像带销售。

在伯克希尔·哈撒韦， 沃伦和我很早就提高了喜诗糖果的价格。当然， 我们投资 了可口可乐——它也有一些尚未利用的提价能力。可口可乐也有出色的管理人 员。除了提高价格之外， 可口可乐的高层郭思达（Goizueta）和柯欧孚（Keough） 还做了其他许多事情。那是很完美的（投资）。）

12.网友： 老段， BYD（比亚迪） 的成本优势应属于护城河， 而且是比较重要的护 城河，你认为呢？

段永平：呵呵， 还没见过成本优势可以成“护城河 ”的，很少有企业能长期维 持低成本的， 制造业好像没见过。而且靠自己产品卖低价的企业就很难有长久 的，至少我没见过。这是我的观点， 和 BYD 无关。（2010-05-18）

网友 X：不是说低成本长久看靠不住么？ 怎么可以成为 GEICO（汽车保险公司盖

可）的护城河呢.

段永平： 一般而言， 我觉得长期靠低价抢市场靠不住。 GEICO 的低成本是相对传 统保险业而言的。传统保险业需要很多人去卖保险， 所以需要很高的费用。CEICO 利用了很多网上的资源，客户自己上网上买就行，所以确实可以大幅度降低

GEICO 的成本。对销量比较大的车尤其方便。 GEICO 的未来的竞争对手可能会来 自于同样网上销售的保险公司， 但 GEICO 的品牌力量会非常大， 因为买保险的客 户大概不太愿意去一家没怎么听说过的公司买保险。（2012-02-17）

13.网友： 一个上市公司的护城河很深，但它的管理层不是很好或很差，股价合 理，请问这样的股票能不能碰。

段永平：管理层不好的公司怎么会有很深的护城河呢？费解。 （2013-04-02）

段永平：“护城河 ”是用来判断公司内在价值的一个重要手段（不是唯一的）。

企业文化是“护城河 ”的重要部分。很难想象一个没有很强企业文化的企业可 以有个很宽的“护城河 ”。（2010-05-25）

段永平：护城河就是竞争优势， 好的商业模式一般都有很强大的护城河。护城河 不是一成不变的， 看懂护城河对投资很重要。企业文化对建立和维护护城河有不 可或缺的作用。 (2019-10-13)